Jak pogodzić cele zarządu i inwestorów finansowych?

Streszczenie: Giełdowa spłka FeroMat, producent chemicznych środków ochrony roślin, dostosowując się do trendów rynkowych i oczekiwań klientów, postawiła na ochronę biologiczną. Po kilku latach badań i testów wprowadziła nowe produkty do sprzedaży, co pozwoliło utrzymać wynik finansowy na poziomie poprzedniego roku, choć poniżej planów. Zarząd uznał, że strategicznie należy kontynuować ten kierunek rozwoju, koncentrując się na wykorzystaniu wyników prac działu badawczego oraz utrzymaniu udziałów w rynku, zagrożonych malejącym zainteresowaniem produktami chemicznymi. Przedstawiając radzie nadzorczej pięcioletnią strategię, zarząd wskazał źródła finansowania inwestycji prorozwojowych, w tym zatrzymanie całego zysku w spółce i niewypłacanie dywidendy akcjonariuszom. Rada nadzorcza, reprezentująca inwestorów finansowych ze średnim horyzontem zaangażowania, nie jest przekonana do argumentów zarządu i uważa, że spółka powinna rozwiązać problem braku środków na rozwój w inny sposób. Zarząd zastanawia się, jak pogodzić długoterminowe cele strategiczne z bieżącymi oczekiwaniami akcjonariuszy. MIT Sloan Management Review Polska

Pokaż więcej

Zarząd firmy FeroMat, kierując się strategią długoterminową, zamierza w całości przeznaczyć zysk netto na inwestycje. Może się to spotkać z oporem ze strony rady nadzorczej zdominowanej przez przedstawicieli inwestorów finansowych zainteresowanych coroczną wypłatą dywidendy. Jakimi argumentami zarząd może przekonać członków rady do swoich racji?

Prezes FeroMatu Piotr Matuszak spojrzał na wykres na ekranie monitora. Akcje kierowanej przez niego spółki utrzymywały się od kilku miesięcy w trendzie wzrostowym. Inwestorzy wyraźnie docenili wprowadzenie na rynek rolny innowacyjnej serii produktów ochrony roślin z grupy pułapek zapachowych. Choć w sprzedaży było wiele podobnych preparatów, okazało się, że linia Fero6, mająca zastosowanie w warzywnictwie do zwalczania rolnic, uzyskała doskonałe oceny rolników. Dlatego uruchomiono proces związany z ochroną patentową na rynkach zagranicznych, gdzie firma planuje wejść z nowym produktem. Szczególnie obiecująco zapowiada się rynek Stanów Zjednoczonych. Niestety, ochrona patentowa sporo kosztuje.

Piotr zobaczył przez otwarte drzwi, że w sali konferencyjnej zebrali się już pozostali członkowie zarządu. – Mam nadzieję, że zdążyliście dokładnie zapoznać się z materiałami przygotowanymi na radę nadzorczą – powiedział, rozpoczynając spotkanie. Potakujące ruchy głowami wystarczyły, aby kontynuował. – Rada zaprosiła cały zarząd na jutrzejsze posiedzenie z dwóch powodów – rocznych wyników i pięcioletniej strategii, którą zamierzamy wkrótce ogłosić. Od tego, jakich argumentów użyjemy, żeby przekonać radę do naszej wizji rozwoju, zależą losy firmy w dłuższym terminie i oczywiście nasze stanowiska. Jak wiecie, nie wypracowaliśmy na czysto takiego wyniku, jaki zaplanowaliśmy, choć te 18 milionów i tak jest niezłym rezultatem. Gdyby nie sukces Fero6, byłoby znacznie gorzej. W radzie jest sześć osób, więc wystarczy, że przekonamy trzy, łącznie z przewodniczącym, bo jego głos liczy się podwójnie, i będziemy mogli bez przeszkód realizować naszą wizję.

– Nie wiem, jak do tego podejdzie Magna Capital – wtrącił się Mateusz Szczot, wiceprezes odpowiedzialny za finanse. – Olaf Jaworski, który reprezentuje fundusz, już w styczniu sygnalizował, że liczy na dobre wyniki, bo Magna chce wyjść z inwestycji w przyszłym roku. Tymczasem nasza strategia rozwoju jest kapitałochłonna i może obniżyć dynamikę wzrostu naszych akcji. Jaworski raczej się nie zgodzi na jakiekolwiek ruchy, które groziłyby stagnacją, a nawet spadkami kursu.

– Jeśli zarekomendujemy wypłatę dywidendy, będziemy musieli szukać gdzie indziej źródeł finansowania na inwestycje w Stanach i Europie – prezes spojrzał z wyrzutem na kolegę. – Przecież brałeś udział w tworzeniu strategii, zaakceptowałeś ją, łącznie z punktami dotyczącymi kapitału.

– Zaakceptowałem, bo to dobra strategia, rozwojowa, a my nie mamy wyboru, jeśli chcemy maksymalnie skonsumować wyniki prac działu badawczego i w ogóle utrzymać udziały w rynku – odpowiedział Mateusz.

– Nie możemy narzekać na sprzedaż. Wyglądamy dużo lepiej na tle branży, a poza tym wynik ze sprzedaży Fero6 jest sporo wyższy, niż prognozowaliśmy – wtrącił Jerzy Stanisławski, wiceprezes do spraw operacyjnych.

– Mógłby być jeszcze lepszy, ale testy trwały dłużej, niż planowaliśmy. Poza tym chcieliśmy do wniosku o zezwolenie dołączyć od razu opinie Instytutu Warzywnictwa w Skierniewicach. W Ministerstwie Rolnictwa wszyscy byli zajęci kampanią wyborczą, sondażami, spekulacjami, więc przeciągnęli decyzję o trzy miesiące. To i tak jest dobrym wynikiem, bo w uzasadnionych przypadkach mają prawo do sześciu, a jak wiecie, powód zawsze można znaleźć – tłumaczył się prof. Andrzej Rode, członek zarządu i dyrektor ośrodka badań.

– Nie zapomnij, że przekroczyliście całkiem sporo zaplanowane koszty. Gdyby nie wy i kampania marketingowa, bylibyśmy w celu budżetowym – stwierdził wiceprezes ds. finansów.

– Nie mogę się z tym zgodzić – wtrąciła Marianna Polaczek, członek zarządu odpowiedzialna za marketing i kadry. – Jeśli chcemy być skuteczni, musimy liczyć się z dużymi wydatkami. Nasze produkty nie trafiają do masowego klienta, a nasi odbiorcy doskonale się orientują w ofercie rynkowej. Dlatego musimy do nich docierać bezpośrednio z próbkami, organizować wideokonferencje, rozsyłać filmiki instruktażowe, zaopatrywać w materiały edukacyjno‑informacyjne. A to wszystko kosztuje.

– Przypominam, że celowo zaplanowaliśmy niższe koszty, niż nam wychodziły ze wszelkich wyliczeń, żeby akcjonariusze się nas nie czepiali – wsparł koleżankę Mateusz Szczot. – I wszystko poszłoby dobrze, gdyby nie przesunął się termin wprowadzenia Fero6 na rynek. Zdążylibyśmy to wyrównać wynikiem na sprzedaży.

– Dajcie już spokój – zdenerwował się prezes – wszyscy jesteśmy w tej samej sytuacji. Musimy wspólnie wypracować argumentację, która przekona większość rady do naszej wizji rozwoju. Sprawy merytoryczne mamy w głowie. Zastanówmy się, jakie argumenty trafią do poszczególnych członków rady. Co o nich wiemy i co wiemy o akcjonariuszach, których reprezentują?

Jak pogodzić cele zarządu i inwestorów finansowych?

Posiedzenie rady nadzorczej

Agenda posiedzenia rady, na które został zaproszony cały zarząd FeroMatu, składała się tylko z trzech punktów: oceny rocznych wyników spółki, omówienia pięcioletniej strategii rozwoju zaproponowanej przez zarząd oraz spraw bieżących.

– Dzień dobry państwu. Witam zarząd – przewodniczący rady nadzorczej Olaf Jaworski otworzył posiedzenie. – Zakładam, że wszyscy mają przed sobą materiały, przeczytali je i znają porządek obrad, dlatego od razu przejdę do meritum. Ze sprawozdania finansowego wynika, że spółka nie osiągnęła zaplanowanego wyniku finansowego. Przychody są prawie bez zmian, a miały wzrosnąć o 5% – Olaf Jaworski spojrzał pytająco na prezesa Matuszaka – w górę zaś poszły koszty.

– Przyczyn jest kilka – zaczął prezes FeroMatu. – To, że przychody nie zmieniły się rok do roku, zawdzięczamy sukcesowi innowacyjnej serii Fero6. Nasza wcześniejsza oferta mocno konkuruje z produktami innych firm, które generalnie obniżyły ceny o ponad 15%. Nie mieliśmy wyboru – zrobiliśmy podobny ruch. Dzięki temu i umiejętnościom sprzedażowym naszych pracowników na rynku krajowym osiągnęliśmy nawet ilościowy wzrost. Nie wyrównał jednak strat we wskaźniku wartościowym. Poza tym notujemy spory spadek popytu na rynku zachodnioeuropejskim, gdzie od kilku lat coraz wyraźniej następuje zwrot w kierunku ekologicznych środków ochrony. Mimo obniżonej ceny nasi zagraniczni dystrybutorzy nie potrafili skutecznie przekonywać tamtejszych odbiorców do zakupu produktów bazujących na chemii – tłumaczył.

– Rozumiem, ale gdybyście zapanowali nad kosztami, moglibyście osiągnąć cel finansowy – odezwał się Andrzej Nowak, przedstawiciel TFI Accor, drugiego inwestora pod względem udziałów w kapitale akcyjnym.

– Koszty faktycznie wzrosły, ale wiążą się bezpośrednio z nową, ekologiczną serią oraz wynikają z relacji do niższej marży uzyskiwanej na pozostałych produktach – odpowiedział wiceprezes Szczot.

– Prace nad tą serią trwały kilka lat. Skoro tak przestrzelił pan prognozę kosztów, trudno ufać innym założeniom – skwitował autorytarnie Nowak.

– Co pan sugeruje?

– Panowie, panowie, wróćmy do argumentów merytorycznych – przewodniczący rady upomniał adwersarzy. – Proszę mówić dalej.

– O ile zgodnie z planem ukształtuje się koszt jednostkowy bezpośredni nowych produktów, o tyle powyżej planu wyszły badania rynku, testy i koszty wprowadzenia serii na rynek. Ten wzrost był spowodowany podwyżkami cen usług powyżej przewidzianego przez nas poziomu oraz przeciągającymi się testami – wyjaśniał Szczot.

Ze sprzedaży chemicznych środków ochrony roślin spółka uzyskuje 92% przychodów, ale notuje na nich straty.

– Woleliśmy ponieść wyższe koszty testów i poczekać na opinie instytutu, o które i tak upomniałoby się Ministerstwo Rolnictwa przed dopuszczeniem Fero6 do rynku – wtrącił prof. Rode. – Poza tym zmiany w rządzie opóźniły decyzję ministerstwa, dlatego produkty były krócej w sprzedaży, niż zakładaliśmy.

– Proszę nie zapominać, że nie planowaliśmy decyzji o obniżeniu cen produktów na bazie chemii, więc ich koszt jednostkowy również wzrósł – dodał Szczot.

– Zanotowaliśmy spadek marży w segmencie produktów chemicznych, ale marża w segmencie ekologicznym jest wysoka. Dzięki temu utrzymaliśmy przychody na poziomie z 2014 roku nawet przy wyższych, niż założyliśmy, nakładach – skwitował prezes.

– 92% przychodów spółka uzyskuje jednak ze sprzedaży chemicznych środków ochrony. Skoro spadek marży jest tak duży, jak pokazują wyniki, czy zarząd rozpatrywał możliwość przejęcia głównego konkurenta lub szybkie wygaszanie produkcji środków chemicznych? – zapytał przewodniczący.

– Wycofanie się z chemii w krótkim terminie w ogóle nie wchodzi w grę – stwierdził wiceprezes Stanisławski. – Wiąże się to z wymianą linii technologicznych, wypowiedzeniem umów dostawcom surowców, zmianami procesowymi i wieloma kwestiami, którymi nie będę panów zanudzał.

– Obecnie segment ekologiczny zbyt mało waży w przychodach, żeby zdecydować się na taki krok. Natomiast przejęcie najgroźniejszego konkurenta, nawet jeśli taka decyzja obniży koszt jednostkowy produktu, niewiele da, ponieważ w każdym produkcie konkurujemy z wieloma firmami, niekoniecznie z tymi samymi. Oczywiście, najszerszą gamę chemicznych środków ma Sythosia, ale wcale nie jest powiedziane, że tym ruchem nie wywołamy kolejnej wojny cenowej, nie wspominając o kosztach przejęcia – dopowiedział prezes FeroMatu.

– Czy zarząd w tej sytuacji nie rozważa modyfikacji segmentu chemicznego? Myślę o niewielkich ulepszeniach samych produktów, zmianie opakowań, odświeżeniu brandu – zapytała Karolina Fischke, przedstawicielka Investor Term.

– W tym momencie nie braliśmy tego pod uwagę, bo nasz dział badań był skoncentrowany na serii Fero6. Nie chcieliśmy rozpraszać zasobów – odpowiedział prezes Matuszak.

– Choć ze sprawozdania wynika, że współczynniki wypłacalności są nadal na wystarczającym poziomie, jednak pogorszyły się w stosunku do roku poprzedniego – tym razem głos zabrał Mariusz Stawiski, reprezentujący IPO TRUST.

– Sfinansowaliśmy wdrożenie serii Fero6 i linię technologiczną kredytem inwestycyjnym. Liczymy, że dalsze badania i inne prace nad segmentem ekologicznym pokryjemy ze środków unijnych POIR. Poza tym Unia wspiera ochronę środowiska, więc możemy też wystąpić o środki z programu Infrastruktura i Środowisko – odezwał się wiceprezes ds. finansowych.

– Seria Fero6 jest przeznaczona dla roślin warzywnych. Chcemy ją rozszerzyć na drzewa owocowe i tu mamy dodatkowe szanse na dotację – dodał szef działu badań.

– Płynnie przeszliśmy do drugiego punktu, do strategii spółki na pięć lat – stwierdził przewodniczący rady. – Dla porządku, czy ktoś z państwa – zwrócił się do członków rady nadzorczej – ma jeszcze pytania do sprawozdania finansowego? Nie widzę, więc otwieram dyskusję na temat strategii. Panie prezesie, szanowni państwo – tym razem Olaf Jaworski spojrzał na gości – obawiam się, że propozycja zarządu, aby cały zysk przeznaczyć na inwestycje jest nie do przyjęcia. Jak państwo wiedzą, Magna Capital chce w przyszłym roku sprzedać swój pakiet. Nie jest więc zainteresowana obniżaniem kursu akcji, a rezygnacja z dywidendy na pewno wpłynie negatywnie na notowania. Poza tym strategia, którą zarząd proponuje, obniży jeszcze mocniej płynność.

– Panie przewodniczący, jesteśmy zdania, że tak się stać nie musi – spokojnie ważył słowa Matuszak – pod warunkiem że informacja o wynikach, rekomendacja zarządu co do przeznaczenia ubiegłorocznego zysku oraz strategia rozwoju zostaną upublicznione w tym samym momencie, w którym będzie odbywać się road show z głównym akcjonariuszami. Nasz zespół Investor Relations przygotował bardzo precyzyjny program działań informacyjnych.

– Pan prezes ma rację – mruknął Wiktor Jagodziński, reprezentant AGRA FUND – jest wiele przykładów na rynku, kiedy logiczny, spójny i transparentny plan inwestycyjny był bardzo dobrze przyjmowany przez akcjonariuszy i kurs nawet zyskiwał. Oczywiście, jeżeli wcześniej spółka nie straciła z jakichś powodów zaufania inwestorów.

– Czy zarząd nie przejawia zbytniego optymizmu? – zapytał Stawiski. – Czy faktycznie dobrze oszacował koszty wejścia na rynek amerykański? Doświadczenie pokazuje, że bariera wejścia jest ogromna, konkurencja jeszcze bardziej ostra niż u nas, a nakłady dużo wyższe niż pierwotne założenia. W efekcie spółka może być zmuszona do zaciągnięcia kredytów, aby zrolować stare i jeszcze powiększyć zadłużenie.

– Zgadzam się z kolegą – głos zabrał kolejny członek rady nadzorczej, Bartosz Kurek, przedstawiciel BOSSA FUND. – Zarząd chce działać za szybko, zbyt agresywnie. Mamy zbyt wiele niewiadomych, w tym dotyczących ochrony patentowej wprowadzanych produktów na rynki europejskie i amerykański, kosztów oraz czasu potrzebnego do zorganizowania sieci dystrybucyjnej, nie wspominając o dotacjach z UE.

– Nie zgadzam się z pana opinią – ripostował prezes FeroMatu. – Spadkowy trend dotyczący marż i cen w segmencie chemicznym trwa już kilka lat i nie widać sygnałów odwrócenia. To właśnie z tego powodu zainwestowaliśmy w produkty eko. Na dojrzałych rynkach o wysokiej kulturze agrarnej widać silną presję na ekologiczne środki ochrony roślin, bo tego chcą tamtejsi konsumenci. Międzynarodowe badania pokazują, że takie produkty nie tylko dobrze się sprzedają, ale też uzyskuje się na nich wysoką marżę, ponieważ końcowi klienci preferują zdrową żywność. Wszystko więc wskazuje, że rynek środków ochrony roślin bazujący na chemii będzie się kurczyć, a eko rozwijać. Drugim powodem ekspansji zagranicznej jest chęć zmaksymalizowania przychodów i zysków z tego segmentu. To według nas najlepszy moment, później konkurencja się mocno zaostrzy. Poza tym rynek krajowy jest zbyt mały. Nasi konsumenci są, co prawda, wyedukowani, ale ich siła nabywcza jest dużo niższa niż w Europie Zachodniej albo w Stanach Zjednoczonych i Kanadzie. Dlatego nie osiągniemy szybko zakładanej stopy zwrotu.

– Zarząd nie powinien zapominać, że inwestorzy finansowi, a wszyscy tu reprezentujemy ich interesy, oczekują szybkiego zwrotu z inwestycji, więc nie jest pewne, czy zaakceptują nawet wysoką efektywność inwestycji, ale za kilka lat, kosztem bieżącej dywidendy – stwierdził Nowak.

Na dojrzałych rynkach o wysokiej kulturze agrarnej widać silną presję na ekologiczne środki ochrony roślin, bo tego chcą tamtejsi konsumenci.

– Proszę mówić za siebie – oburzyła się Karina Fischke. – Co prawda, rekomendowali nas akcjonariusze finansowi, ale jeśli chcemy, żeby spółka się rozwijała, powinniśmy dobrze się zastanowić, co jest dla niej najlepsze. Nie możemy z góry przekreślać strategii rozwoju, tylko dlatego że w części finansowej konsumuje cały zysk za ostatni rok. Może warto się zastanowić, co zrobić, aby część zysku jednak przeznaczyć na dywidendę i skąd wziąć pieniądze na rozwój.

– Proszę państwa – przewodniczący rady podniósł rękę – dziś nie zamkniemy tej dyskusji, argumenty, które tu padły, wymagają głębszego przemyślenia. Dlatego przerywam posiedzenie i proszę, żeby wszyscy przeanalizowali sugestie zarządu i zastanowili się, jak pogodzić sprzeczne cele – krótkoterminowy zysk z rozwojem w dłuższym terminie. Posiedzenie będziemy kontynuować w piątek, w następnym tygodniu. Jeśli zarząd ma dodatkowe wyjaśnienia i dowody, proszę o przekazanie ich członkom rady przed tym terminem.

Ten tekst posiada komentarze ekspertów: »